科技 宏观 个股布鲁金斯学会：美国AI基建投资年均将达GDP的3.63%

布鲁金斯学会最新研究显示，2025年至2032年间，美国AI数据中心建设的总投资规模将达10.3万亿美元，年均约占美国GDP的3.63%。这一比例是铁路时代高峰期的1.6倍，也是互联网与电信热潮的逾3倍。哥伦比亚大学商学院教授Stijn Van Nieuwerburgh指出，这场投资浪潮在宏观经济层面的影响将是深远且不可忽视的。

Van Nieuwerburgh的估算显示，以同口径比较，美国铁路建设高峰期（1870至1890年）年均投资约占GDP的2.2%，州际公路体系建设（1950年代）和互联网及光纤热潮均约为1.1%，运河建设约为0.66%，电气化约为0.5%。他表示，即便采用更乐观的宏观假设，这一数字也难以被大幅压低：若名义GDP年增长率为5%，该比例约降至3.5%；即便假设AI驱动强劲生产率增长、实际GDP增速高达4%，年均投资占比也仅能降至约3%。他称这个数字对1个百分点的宏观变量变化并不敏感。

在成本构成上，每座100兆瓦AI训练数据中心的建设成本约为41亿美元，其中约三分之二来自IT设备（含服务器、芯片及光纤等），三分之一来自数据中心厂房及配套电力基础设施，且该成本以每年约4%的速度递增。Van Nieuwerburgh还引用“杰文斯悖论”解释为何算力成本下降不会减少总体投资需求：计算效率的提升会引发更大规模的算力需求。

随着超大规模云厂商的资本支出持续超过自身经营性现金流，融资模式正发生结构性转变——从此前的自持建设，转向租赁、合资及私募信贷。Van Nieuwerburgh在论文中以Meta的Hyperion数据中心项目为例：Meta最初计划自建该设施，最终将20%股权出售给私募信贷机构Blue Owl，作价25亿美元，并保留20%权益；双方共同成立名为“Beignet”的特殊目的载体（SPV），该实体随后发行了270亿美元债务，对应资产估值约300亿美元，项目层面债务与资产比率高达90%，债务覆盖率约为1.15倍。由于Meta仅持有该合资企业的少数股权，Beignet所发行的债务无需并入Meta的合并资产负债表。

在租约安排上，Meta签署的并非一份长期租约，而是五份连续的4年租约，每四年届满时Meta均可选择不续租。Van Nieuwerburgh指出，这意味着Meta实际持有大量或有负债：若续租，须承担后续租赁义务；若不续租，则须支付“剩余价值担保”以确保项目债务得以偿还。然而在现行美国通用会计准则（GAAP）下，上述两类或有负债均因概率未达70%的确认门槛而无需计入资产负债表，由此形成他所说的“概率真空”。

布鲁金斯研究院高级研究员Aaron Klein在访谈中将上述表外融资结构与2008年次贷危机中的结构性投资工具（SIV）相类比。Van Nieuwerburgh承认两者存在相似之处，但指出关键区别：当年次贷危机的核心症结在于严重的期限错配，而目前AI数据中心融资多数以长期项目债务匹配长期资产，期限错配风险相对有限；此外Meta目前仍是投资级信用主体。但他同时指出，风险并未消失，只是发生了转移。据其初步统计，迄今已有约1.4万亿美元债务针对这类结构发行，其中约7000亿至8000亿美元由银行体系持有。传统银行业杠杆率约为90%，私募信贷行业整体杠杆率约为50%，且与银行体系之间存在信贷额度等关联。

Van Nieuwerburgh表示，现行GAAP准则由FASB制定，Meta遵循了现行规则，并不存在欺诈或违规，但规则本身亟待审视：FASB可修订相关确认与合并规则，SEC可要求上市公司就此类或有负债作出更充分披露。他建议监管机构着力建立一套完整的“经济资本堆栈”披露机制，明确每项重大资产的所有权归属、债务承担方、租约签署方、建设与剩余价值担保方，以及在需求不及预期时的实际风险承担方。他强调，目标不是阻止投资，而是通过透明度实现合理定价，让监管机构提前看到风险集中。

Van Nieuwerburgh还提到，纳税人亦以非直接方式参与其中——各州通过税收减免、设备购置税豁免及电费优惠等方式为数据中心项目提供补贴，且近期已有州开始收回部分优惠政策；与此同时，若AI真正释放强劲的生产率增长，其带来的GDP扩张与税基扩大将使全体纳税人间接受益。