宏观 美联储 地缘10年期美债收益率升至5.28%，华尔街争论日本是否为推手

美债抛售浪潮持续，市场将目光投向日本。即便通胀数据意外走软，10年期美债收益率仍攀升至5.28%的数十年高位，华尔街分析师正就日本究竟以何种方式驱动这场全球债市动荡展开争论。周四，尽管核心PCE数据低于预期，美债收益率依然延续涨势，令市场对通胀降温将缓解抛压的预期落空。

Yardeni Research与德意志银行均将矛头指向日本，但两者对传导机制的判断截然不同。Yardeni Research总裁兼首席投资策略师Ed Yardeni在报告中指出，以日元作为融资货币进行套利交易的投资者，可能正在加剧全球债市的抛售。他认为，随着日本央行加息，套利交易者被迫出售此前用廉价日元贷款购入的各国政府债券。他还指出，在日本央行及其他主要央行将借贷成本压至异常低位期间，各国政府大举举债、积累了庞大债务，并将当前局面定性为债券义警的复仇。

然而，德意志银行首席日本固定收益策略师Shoki Omori对上述逻辑提出质疑。他表示，套利交易平仓在机制上会推动日元升值，并留下固定的市场指纹：日元跳涨、投机性日元空头崩溃、股市下跌，同时美债因避险需求而上涨。但他指出，当前走势呈现的是完全相反的特征，债券与日元同步下跌，这是通胀与利率重定价的信号，而非去杠杆。

资金流向数据也支持这一判断。日本财务省周度数据显示，截至9月12日的两周内，日本居民为外国长期债券的净买入方，9月6日至12日当周净买入1.1万亿日元，此前8月下半月曾净卖出2.8万亿日元；与此同时，非居民连续四周净买入日本长期债券，仅9月12日当周便买入2.2万亿日元。Shoki Omori将此解读为外资流入JGB、日本资金重新流出，与资金回流本土的逻辑恰好相反。

尽管传导机制存在争议，两方分析师在一点上达成共识：美债抛售的根源指向日本，核心在于日本本国债市的动荡。高盛策略师Isabella Rosenberg在最新报告中指出，自5月以来，JGB互换利差随收益率上升而沿整条曲线走阔。她注意到，JGB相对于互换的表现优于预期，这使得JGB供给及其吸收问题驱动抛售的论断难以成立，与此前取消收益率曲线控制后的市场表现形成对比。

高盛认为，JGB的相对强势可能反映多重因素：长端发行量下降、市场对国内需求的乐观预期，以及日本、美国、英国等主要经济体政策层面对长端利率供给压力的边际缓解。然而，高盛同时警告，从中期来看，鉴于明年JGB发行量预计增加、日本央行持续缩表，互换利差应回归更为收窄的水平。目前大多数长期日债收益率都处于历史高位。

令市场更为担忧的是日本央行的政策空间。新任首相高市早苗已对近期加息举措表示不满，并计划以偏鸽派人选替换多名BOJ委员，这意味着BOJ在政治层面缺乏进一步收紧政策的意愿。在此背景下，10年期JGB收益率已升至历史罕见高位，市场显然认为BOJ的加息力度远不足以遏制日本持续走高的通胀。财政部长贝森特近期对日本局势的高度关注，也从侧面印证了日本债市对美债走势的深远影响。

高盛最新报告显示，CTA趋势追踪基金在全球债市的净空头头寸已达-1700亿美元（以DV01计），且仍在持续扩大，表明市场对债市前景的悲观情绪已蔓延至历史极值。不过，高盛也提示，一旦出现通缩信号或经济明显放缓，美债与JGB的空头头寸或将面临史上最剧烈的轧空行情。