宏观 大盘美财政部或调整发债结构，11月再融资会议成焦点

美国财政部长贝森特近期更积极介入美债市场，促使华尔街重新评估政府未来的债务融资策略。德意志银行、摩根士丹利和花旗等机构认为，随着长期美债收益率维持在多年高位，财政部未来几个月可能进一步调整发债结构，极端情况下甚至削减长期国债发行规模。市场关注的关键时间点是11月4日美国财政部季度再融资公告。

分析人士认为，相比直接削减长期国债发行，更可能出现的情况是财政部将新增融资需求更多转向短期国库券和期限较短的中期国债，同时继续扩大长期国债回购，以减轻长端收益率压力。美国银行利率策略董事总经理Meghan Swiber表示，美债市场正进入美国债务管理的“一个全新世界”。BMO Capital Markets美国利率策略主管Ian Lyngen则表示，贝森特近期的行动已使11月季度再融资公告成为比以往更大的“不确定因素”，目前不能排除财政部削减长期国债拍卖规模的可能性。

贝森特仍表示，财政部至少在下一次季度再融资之前不会改变常规国债拍卖安排。但财政部上周宣布扩大债券回购计划，并将这一策略称为“扭转操作（Treasury twist）”，使市场对11月政策调整的关注明显升温。德意志银行策略师Steven Zeng等人认为，财政部下一步可能首先进一步提高长期国债单次回购规模，使其超过目前建议的至少40亿美元。这种做法将降低回购计划的可预测性，并提高投资者做空长期美债的风险。

与美联储不同，美国财政部无法创造货币来购买国债，因此用于回购长期债券的资金最终仍需要来自其他融资渠道，包括增加短期国库券发行，或动用财政部在美联储账户中的现金余额（即财政部一般账户TGA）。摩根士丹利利率策略师Martin Tobias认为，目前扩大债券回购更像是财政部在11月季度再融资之前采取的过渡措施，真正可能对市场产生重大影响的是财政部未来如何缩短美国政府债务的加权平均期限。

在最近一次季度再融资公告中，财政部表示正在研究未来对附息国债和浮动利率票据发行规模进行潜在“调整”，而此前使用的措辞是研究潜在“增加”。分析人士认为，这一措辞变化为财政部未来削减部分长期国债发行规模留下了更大政策空间。花旗已将其对美国财政部扩大国债拍卖规模的预测推迟至2028年，同时认为存在尾部风险，即财政部未来可能最终取消20年期美国国债。

20年期美债于2020年特朗普第一任期内重新推出，但目前这一期限的国债表现相对较弱，收益率却与30年期美债相近。花旗美国利率策略主管Jason Williams认为，20年期美债可能成为未来财政部调整发行结构最大的受益者，因为其相对于10年期和30年期国债表现不佳，财政部可能优先削减20年期国债的拍卖规模。美国历史上也曾取消长期国债发行，财政部在2001年停止发行30年期国债，但当时美国政府存在财政盈余，融资需求远低于今天。

如今情况完全不同，美国政府需要进行大规模债务融资，因此如果削减甚至取消某一期限国债，融资需求就必须由其他期限的债券承担。WisdomTree投资策略主管Kevin Flanagan警告，在当前庞大的融资需求下，通过削减长期国债发行并将融资转移至其他期限，在数学上非常困难。这也是华尔街目前争论的核心，即贝森特可以通过回购、调整发行期限以及改变拍卖结构，在一定程度上影响长期美债供需，但这些措施并不能消除美国庞大的财政融资需求。