科技 个股 宏观高盛：六大云厂商AI资本开支回报门槛1.42万亿美元

高盛最新发布的研究框架给出一个具体数字：在15%年化投资资本回报率（ROIC）的基准假设下，Alphabet、微软、亚马逊、Meta、甲骨文及SpaceX六大美国超大规模云服务商，需在2028至2030年间累计实现约1.42万亿美元收入，才能为其2026至2027年的AI算力资本支出提供合理回报。换算为单位容量口径，这一门槛相当于每吉瓦年均收入约116亿美元。

高盛分析师认为，近期回报率的压缩是大规模前期投资周期的自然结果，而非AI经济结构性盈利能力低下的证据。报告同时指出，三大公有云服务商（AWS、Azure、Google Cloud）截至2026年第二季度合计已累积约1.69万亿美元的合同待执行积压订单，远超上述门槛所需的1.00万亿美元。

高盛将AI算力建设划分为三个阶段：2023至2025年第一阶段总资本支出约6330亿美元，年均约2110亿美元；2026至2027年第二阶段总资本支出约1.73万亿美元，年均约8630亿美元；2028至2030年第三阶段预计总资本支出约4.14万亿美元，年均约1.38万亿美元。据Visible Alpha共识数据，自2026年初以来，五家已上市超大规模云服务商的2026至2027年资本支出一致预期已累计上调约66%，两年合计上调幅度约7500亿美元。高盛表示，其自身对2027年资本支出的预测仍高于市场一致预期。

高盛从半导体供应链的自下而上视角独立测算，结果与需求端判断相互印证。根据半导体公司指引及高盛自身预测，2027年AI基础设施资本支出估计约1.3万亿美元，同比增长约60%；2028年进一步升至约2.0万亿美元，同比增长约42%。以算力容量衡量，预计2026年、2027年及2028年AI数据中心新增部署规模分别约为20GW、35GW及57GW。博通已就其客户在2027财年及2028财年分别部署10GW及20GW的AI相关算力提供指引；英伟达表示Blackwell系统每GW约对应250亿美元收入，下一代Rubin架构将升至约400亿美元；AMD将每GW收入机会测算为150亿至200亿美元。高盛综合上述数据，测算出每GW平均前期资本支出成本约为420亿美元。

ROIC框架的关键假设包括：以2026至2027年平均年度资本支出为基数，以2028至2030年税后净营业利润衡量回报；每GW前期资本支出成本统一假设约420亿美元，其中约70%用于算力，约30%用于壳体；算力类资产使用寿命假设为5年，壳体类为15年；数据中心年度运营及维护成本假设约为每GW 8.36亿美元。敏感性分析显示，若ROIC目标区间为0%至30%，对应所需累计收入区间约为9080亿至1.89万亿美元，每GW年均收入区间约为62亿至186亿美元。高盛明确指出，超大规模云服务商目前在既有资本支出上实现的ROIC几乎可以确定高于15%的基准门槛，该框架旨在回应部分投资者对ROIC可能为负的极端担忧。

为将收入门槛与现实需求相锚定，高盛引入三大公有云服务商的合同积压订单数据。截至2026年第二季度，AWS、Azure及Google Cloud合计报告积压订单约1.69万亿美元，同比增长约152%，较2026年初增长约1.5倍。各公司管理层均指出，算力供应不足限制了服务AI相关需求的能力。高盛测算，针对三家公司2026至2027年约1.22万亿美元的合并资本支出，以15%的ROIC门槛衡量，其2028至2030年需累计实现约1.00万亿美元收入，仅相当于当前积压订单总额的约59%。

多家超大规模云服务商管理层已公开为AI资本支出的盈利前景提供背书。亚马逊在2026年第二季度财报电话会议上表示，其AWS及AI相关资本支出具有清晰的未来强劲回报可见度，服务器及网络设备盈亏平衡点约为3年，数据中心壳体使用寿命超过30年。甲骨文在2026财年第四季度财报电话会议上披露，其基础设施业务大型项目的稳态ROIC约为20%至30%区间的高端水平。SpaceX在高盛Communacopia+科技大会上表示，其AI算力资本支出当前可实现约一年的投资回收期。微软则强调，AI领域的单位经济效益优于云计算初期同阶段表现，并认为AI业务毛利率不存在结构性障碍。

高盛认为，AI算力的未来变现将依托多条路径推进。在企业端，三大公有云服务商已就多类型工作负载和服务上调定价，企业变现模式涵盖从裸金属基础设施即服务到全栈企业软件服务等多个层次。在消费端，广告收入的变现路径最为成熟，订阅、智能体商业化等新兴模式亦处于加速探索阶段。高盛还提及，近期Meta推出的Muse等面向消费者的智能体AI产品，有望推动消费AI范式从对话式向行动式跃迁。从需求端信号看，高盛在Communacopia+科技大会上观察到，企业AI应用正从实验阶段向落地实施加速转变，企业用户从token最大化向token优化的策略转变正在改善整体回报结构。