宏观 地缘法国借贷成本逼近2008年高位，主权债务问题引发担忧

法国公共财政状况恶化与政治僵局正成为债券投资者日益担忧的问题，其政府借贷成本已接近金融危机时期的高位，而新一轮预算博弈即将展开。作为欧盟第二大经济体，法国近年来经历持续的政治不稳定和财政压力，多次违反欧盟委员会关于预算赤字和债务上限的规定，多位总理因改革、削减支出和增税尝试失败而下台。

法国目前受欧盟过度赤字程序约束，欧盟理事会建议其在2029年前结束过度赤字，但实现这一目标仍有较大距离。欧盟条约设定的参考值为政府赤字占GDP的3%、债务占GDP的60%。去年，法国赤字达到GDP的5.1%，债务与GDP之比超过115%。国际货币基金组织7月预测，法国政府总债务将在2026年达到GDP的约118.5%，2027年超过120%，并持续至2030年。与此同时，经济难以增长，今年第一季度环比萎缩0.2%，第二季度停滞。

政治动荡导致法国债券市场承压，10年期政府债券收益率上周升至2008年以来最高水平，超过4.13%，周五仍接近4.1%。法国国民议会意识形态分裂，导致不信任投票、政府垮台和预算僵局。法国预计将在10月初前向议会提交2027年预算计划，去年的预算僵局曾迫使总理塞巴斯蒂安·勒科尔尼在拖延数月后强行通过法案。勒科尔尼是两年内第五位担任该职务的人，上任仅27天即辞职，称政治分歧使组建可行政府计划过于困难，但辞职数天后又被重新任命。

另一个影响法国债券的不确定因素是2027年总统选举，极右翼候选人玛丽娜·勒庞目前是接替埃马纽埃尔·马克龙的热门人选。Ninety One多元资产收益主管约翰·斯托普福德对CNBC表示，新冠疫情、战争和连续能源危机后，赤字膨胀和增长放缓已成为全球性问题，但法国“尤为突出”。他说：“这不仅是法国的问题，但在很多方面，法国可以说是典型代表之一。法国的公共财政一直在朝着错误的方向发展。”他补充说，发达经济体面临更广泛的挑战，即如何平衡账目并使债务走上更可持续的道路，否则可能引发“债券市场反抗”。

斯托普福德表示，法国OAT债券市场的重大不确定性是明年的总统选举。在周四的候选人辩论中，勒庞表示政府“必须大幅削减支出”，并称对巴黎债务水平的轨迹“极为担忧”。但斯托普福德指出，市场对勒庞是否有意愿推动公共财政可持续化持怀疑态度。他说：“明年5月后我们可能会看到政权或政策优先事项的变化，但人们怀疑是否有实质性财政整顿的意愿。我们可能正在酝酿一场危机，只是不确定是否会在今天发生。”

Natixis CIB利率策略师西奥菲勒·勒格朗对CNBC表示，其团队已将OAT债券视为“预压力”状态。他说：“可能延迟复苏的不仅是国内政治，还有更广泛的宏观背景。市场并不预期法国在2027年就回到3%的赤字水平，但确实在寻找2027年预算与稳定公共债务的可靠中期路径一致的迹象。这条路径越来越难以实现。战争相关背景和更高的长期利率已经使财政等式复杂化，而今年夏天的热浪和野火又增加了另一层不确定性。”勒格朗补充说，今年最后几个月和2027年第一季度是OAT债券再次波动的可能窗口，因为预算辩论和总统选举动态将更加紧密交织。但他表示，预计不会重演2024/2025年的冲击模式，OAT估值已明显承压，其公允价值模型显示OAT债券在未计入政治溢价前已便宜约15个基点，年底10年期OAT-德国国债利差预测约为75个基点（若预算通过）或80个基点（若未通过并转向特别预算法）。

Insight Investment投资专家主管阿普里尔·拉鲁斯表示，尽管法国经济相关头条新闻日益悲观，但“令人惊讶的是，几乎没有迹象表明法国正在为债务动态所要求的财政调整做准备”。她说：“增长预期正在下调，债务将继续上升。”